In ultimele zile am vazut o intensificare a dezbaterilor legate de probabilitatea ca dobanzile la depozite sa scada intr-o masura atat de mare incat acestea sa intre in teritoriul negativ, cu opinii care variaza intre “trebuie sa ne pregatim pentru aceasta noua normalitate” si “asa ceva nu se va intampla in Romania”. Lansarea acestui subiect in dezbatere nu ma mira, in contextul in care exista precedente in Europa atat in ce priveste dobanzile comerciale (de ex. Elvetia, Danemarca), cat si dobanzile bancilor centrale, Banca Centrala Europeana (BCE) fiind exemplul de cea mai mare notorietate. In total, banci centrale din tari care insumeaza aproximativ 1/5 din productia economica globala au in momentul de fata dobanzi-cheie negative. Faptul ca in acest context, in Romania, excesul de lichiditate de pe piata interbancara a impins la minime record dobanzile la care bancile tranzactioneaza intre ele a trezit intrebari legitime despre cat de jos pot acestea ajunge.
Confruntata cu amplificarea speculatiilor si chiar a ingrijorarilor in legatura cu cresterea probabilitatii ca dobanzile la depozite bancare sa devina negative, BNR a simtit nevoia sa intervina. Intr-un prim pas, guvernatorul Isarescu a mentionat ca “tendinta este sa micsoram ecartul dintre dobanzile din piata si dobanda cheie”. A fost o prima declaratie, aparent prea subtila pentru a fi inteleasa de mass media si publicul larg, prin care guvernatorul anunta de fapt ca pe piata interbancara dobanzile nu vor deveni negative si ca, dimpotriva, pe partea de depozite interbancare, dobanzile ar putea chiar sa creasca. Am sa explic de ce.
In momentul de fata, intervalul teoretic de cotare a dobanzilor pe piata interbancara este limitat ca nivel minim de dobanda la care bancile pot face depozite la BNR (0,25%) si de dobanda (rata Lombard) la care bancile pot sa se finanteze pe termen scurt de la BNR (3,25%). Adica un interval de +/-1,5% in jurul dobanzii-cheie. Intervalul este inca larg dupa standarde europene si, din acest motiv, si dobanzile efective de pe piata interbancara au ramas de o buna bucata de vreme decuplate de dobanda de politica monetara. Micsorarea ecartului dintre dobanzile din piata si dobanda-cheie de care vorbeste guvernatorul presupune in esenta continuarea ingustarii intervalului de variatie a dobanzii, strangand clestele celor doua dobanzi care definesc intervalul de variatie. Aceasta ar insemna o aliniere graduala la standardele pietelor mature, in care predictibilitatea si stabilitatea dobanzilor este cultivata in mod consecvent de bancile centrale.
O prima consecinta a stabilitatii dobanzilor ar fi cresterea volatilitatii cursului, un lucru de altfel anticipat si de catre guvernator in alocutiunea sa, incercand sa obisnuiasca un public crescut in spiritul unei stabilitati nefiresti a cursului cu gandul ca e posibil sa trecem intr-o noua realitate. De altfel si semnalarea faptului ca soldul creditelor in lei l-a depasit pe cel al creditelor in valuta indica faptul ca BNR ar putea fi dispusa sa asiste cu mai multa relaxare la o volatilitate mai mare a cursului de schimb.
A doua consecinta a ingustarii intervalului de variatie a dobanzilor este ca aceasta va presupune o usoara crestere a limitei inferioare, adica a dobanzii la care BNR extrage excesul de lichiditate din piata prin atragerea de depozite de la banci. O astfel de miscare ar trebui sa fie garantul faptului ca bancile nu vor fi in situatia de a oferi deponentilor dobanzi negative sau, cu alte cuvinte, ca deponentii nu vor fi in situatia de a plati bancile pentru a-si tine depozitele. De altfel, intr-o interventie ulterioara, realizand probabil ca mesajul anterior a fost prea subtil, guvernatorul a declarat transant ca “vom lucra cu toate mecanismele necesare ca sa nu se ajunga la dobanzi negative”.
Atitudinea BNR este normala si are o serie de explicatii logice. Rata ridicata de crestere economica plaseaza Romania intr-o alta categorie in comparatie cu tarile in care bancile centrale si cele comerciale platesc dobanzi negative pentru a stimula consumul si creditarea. Ultimele date statistice arata in Romania o crestere de 13% in zona comertului cu amanuntul, iar salariile cresc si ele in termeni reali cu aproape 10%, in conditiile in care inflatia (negativa) se aduna la cresterea nominala de salariu. In acest context de avant al consumului, sa descurajezi economisirea prin dobanzi negative ar insemna sa torni gaz pe focul care duce spre supraincalzirea economiei. De altfel, chiar guvernatorul remarca faptul ca, desi pe medie inflatia este negativa, numarul preturilor care cresc este mai mare decat numarul preturilor care scad, afirmand si ca “pe plan intern, incertitudinile, asa cum le vedem in prezent, tind sa impinga traiectoria inflatiei in sus”. In acest sens, BNR tocmai a revizuit in crestere cu 0,3 puncte procentuale prognoza de inflatie pentru sfarsitul lui 2016 la 1,4%.
Aceasta situatie explica foarte bine de ce argumentul unei inflatii negative care ar putea atrage si dobanzi negative nu tine. Inflatia negativa nu este catusi de putin o consecinta a prabusirii consumului, asa cum se intampla in restul tarilor aflate intr-o astfel de situatie, ci pur si simplu o “distorsiune” temporara indusa de scaderea TVA-ului. De fapt, in spatele acestei “distorsiuni” presiunile inflationiste sunt in crestere. Faptul ca doi oameni au dureri de cap nu-i califica automat la acelasi tratament cu antinevralgic…
In paralel, si deficitul de cont curent este in crestere, sugerand si el ca economia romaneasca nu se poate adapta suficient de rapid la explozia consumului. Deci pericolul supraincalzirii economiei prin explozia consumului este un prim motiv extrem de important pentru care ar fi un non-sens ca BNR sa asiste pasiv la alunecarea dobanzilor comerciale in teritoriul negativ, ca sa nu mai vorbesc de dobanzile de pe piata interbancara.
De altfel, un articol din WSJ remarca efectul pervers pe care dobanzile negative de pe piata interbancara il au asupra politicii comerciale a bancilor in anumite tari. In conditiile in care dobanzile negative de pe piata interbancara obliga bancile sa plateasca pentru a-si plasa excesul de lichiditate la alte banci, iar, pe de alta parte, nu transfera integral aceste costuri asupra depozitelor clientilor pentru a nu-i indeparta, solutia aplicata de unele dintre ele este cresterea dobanzilor la credite. Elvetia deja are dobanzi in crestere pentru creditele ipotecare, iar, mai recent, in Danemarca, au aparut primele semnale date de banci care isi propun sa se miste in aceeasi directie.
Avand in vedere cele de mai sus, consider ca fiind un scenariu cvasi-imposibil ca in Romania sa ajungem in situatia unor dobanzi negative. Este un scenariu care din punct de vedere economic nu are sens si, din acest motiv, ma astept ca BNR sa actioneze parghiile politicii monetare de care dispune pentru a impiedica acest lucru.
Putem imagina un scenariu in care asa ceva sa se intample? Mai ales ca pana si o banca centrala precum Fed, care de abia ce a crescut dobanda-cheie, nu se sfieste sa vorbeasca despre un astfel de scenariu. Presedintele Yellen a mentionat ca este putin probabil ca Fed sa trebuiasca sa scada dobanzile curand si, cu atat mai putin, sa ajunga la valori negative. Dar a admis ca, la nevoie, dobanda cheie a Fed ar putea ajunge in teritoriul negativ. “Nu am cunostinta despre ceva care ne-ar impiedica sa o facem” a declarat ea in fata comisiei Congresului american. In paranteza fie spus, comentariile sale de mai sus nu au linistit catusi de putin pietele. Evaluarile sale conform carora riscurile pentru economia americana sunt in crestere datorita Chinei si datorita contextului financiar mai putin favorabil pentru cresterea economica a SUA – reflectat de recentele scaderi ale preturilor actiunilor, de costurile de credit in crestere pentru afacerile cu risc mai ridicat, precum si de intarirea dolarului -, i-au facut pe investitori sa apese “butonul de panica” zilele acestea.
In cazul Romaniei, chiar si in cazul unei recesiuni induse din exterior, ar mai fi “mult pana departe”. BNR are in momentul de fata probabil cea mai ridicata dobanda-cheie din Europa. Din acest motiv, spatiul de manevra al politicii monetare in cazul unei recesiuni este substantial mai mare decat in cazul celorlalte banci centrale, permitandu-i scaderi de dobanda pentru stimularea economiei, fara ca sa intre in teritoriul negativ.
In plus, atat banca centrala cat si bancile comerciale se afla de ani buni de zile angajate in procesul anevoios al cresterii gradului de bancarizare al populatiei. Sa nu uitam ca Romania este una dintre tarile cu cel mai procent de locuitori ce au conturi bancare. O eventuala oferta de dobanzi negative nu ar face decat sa reverseze acest proces care a necesitat un efort sustinut de-a lungul unei lungi perioade de timp. Nimeni nu isi doreste acest lucru.
Deci avem toate sansele sa fim o exceptie. De data asta in sens pozitiv.
Un weekend placut!
