Bancile centrale par din ce in ce mai inclinate sa-si reinventeze rolul pe care il au in economie. Aceasta indrazneala provine din faptul ca, aflate sub amenintarea unor evolutii economice catastrofale, incalcarea primelor taboo-ri in criza din 2008 nu a produs consecintele negative anticipate de teoria economica, validand strategia alegerii raului mai mic.
Un prim pas istoric in zona interzisa a fost programul de relaxare cantitativa practicat pe scara larga de marile banci centrale, in scopul limitarii crizei economice si financiare din 2008. Cumpararea titlurilor de stat ale propriilor guverne si asigurarea de lichiditate nelimitata au impiedicat inghetarea sistemul financiar si prabusirea economiei mondiale.
Incercarile ulterioare de a inversa tendinta prin extragerea banilor “tipariti” au fost extrem de timide, in conditiile in care guvernatorii au fost efectiv timorati de perspectiva fugii investitorilor de pe burse si scaderea indicilor bursieri. Incercari de ghidare a asteptarilor in directia inversarii relaxarii cantitative, precum cea a presedintelui Fed, Ben Bernanke din vara lui 2013, au avut consecinte nefaste asupra pietelor financiare. Atat de nefaste incat Fed a trebuit sa faca pasul inapoi, consfintind faptul ca institutii financiare independente politic precum bancile centrale, au sfarsit prin a fi dependente de comportamentul investitorilor financiari.
Acesta a fost, probabil, momentul istoric in care marile banci centrale au facut un pas decisiv in directia pierderii independentei politicii lor monetare. Au fost constiente de asta? Probabil ca nu de la bun inceput. A existat speranta ca aceste politici neortodoxe vor putea fi reversate, pentru a se ajunge la normalitatea pre-2008. Dovada sta in incercarile de reversare, dar care au fost stopate rapid de teama unei declin al burselor.
Iar odata cu trecerea timpului, “prizonieratul” bancilor centrale nu a facut decat sa se consolideze. Dependenta economiilor de banii “tipariti” este pe punctul sa se tripleze in contextul crizei economice produse de recenta pandemie. Relaxarea cantitativa a crizei din 2008 pare acum o incalzire usoara in comparatie cu sumele aruncate in economie de bancile centrale in 2020. De fapt, “in economie” e prea mult spus, avand in vedere ca o buna parte din acesti bani se regasesc in active financiare sau imobiliare supraevaluate.
Dar tocmai faptul ca nu avem o inflatie a bunurilor de consum, ci o inflatie a activelor financiare si mobiliare a adus indrazneala si imaginatia bancilor centrale pe noi culmi. Pe de o parte, inflatia scazuta venea in intampinarea preocuparilor populatiei, in timp ce supraevaluarea activelor financiare si mobiliare venea in intampinarea elitelor economice care le detineau. Toata lumea era fericita, chiar daca fisurile unei polarizari sociale in crestere au inceput sa devina din ce in ce mai vizibile, producand consecinte politice.
Dar asa cum tratamentul indelungat cu un antibiotic sfarseste prin a nu mai da rezultate, si relaxarea cantitativa e pe cale sa isi epuizeze efectul. Iar in acest caz, se recomanda un antibiotic si mai puternic. In cazul bancilor centrale, acesta va fi renuntarea la obiectivul fundamental pe care aceste institutii si l-au asumat cu sfintenie in ultimele decenii: tinerea inflatiei sub control la niveluri scazute.
Mesajele pe care le auzim zilele acestea venind din partea marilor banci centrale nu mai arata catusi de putin o preocupare pentru inflatie, a carei crestere sunt dispuse sa o tolereze. Inca un taboo a cazut. Preocuparea este pentru tintirea sau, si mai bine zis, tintuirea dobanzilor. Cu alte cuvinte, mentinerea unor dobanzi scazute pe toate maturitatile, chiar si in contextul unei eventuale cresteri a inflatiei. Atat pe termen scurt, prin dobanzi cheie scazute sau negative, cat si pe termen mediu si lung, prin achizitiile de obligatiuni guvernamentale, cel mai probabil, dobanzile vor ramane sub rata inflatiei o buna perioada de timp de acum incolo.
De ce? Care este motivatia care face ca bancile centrale sa accepte aceasta represiune financiara la adresa detinatorilor de instrumente financiare purtatoare de dobanda? Exista cel putin trei motive pentru care o crestere a dobanzilor ar fi indezirabila.
In primul rand, banii ieftini sunt o conditie necesara pentru repornirea economiei: pe de o parte, pentru ca creditele raman accesibile, iar, pe de alta parte, pentru ca, penalizandu-i pe cei care economisesc, bancile centrale spera sa ii faca pe acestia sa devina consumatorii care vor accelera motorul economiei.
In al doilea rand, pentu ca masurile economice luate de guverne in contextul pandemiei au generat deficite bugetare importante, ce sunt finantate prin datorii publice in crestere. Asta inseamna ca o crestere a dobanzilor nu ar face decat sa puna o presiune si mai mare pe deficitele bugetare deja mari, prin cresterea costurilor de finantare.
In al treilea rand, evaluarea actiunilor la bursa foloseste, de cele mai multe ori, actualizarea unor fluxuri financiare viitoare. Rata de actualizare este influentata direct de nivelul dobanzilor. Cu cat dobanzile vor fi mai mari, cu atat valoarea actualizata a fluxurilor va fi mai mica si, ca urmare, actiunile vor arata mai supraevaluate. Consecinta este ca o majorare a dobanzilor va duce la cresterea numarului ordinelor de vanzare si, in ultima instanta, la declinul indicilor bursieri.
Toate aceste motive cumulate fac ca bancile centrale sa inverseze total paradigma in care au operat pana acum. In locul limitarii inflatiei prin politici flexibile ale dobanzii, ajung sa limiteze dobanzile printr-o abordare flexibila a inflatiei.
Se afla si BNR in aceast noua paradigma? As spune ca nu tocmai. In ultimii 10-15 ani strategia BNR a fost total opusa celei avute de suratele din alte tari europene sau alte economii dezvoltate: cultivarea stabilitatii cursului de schimb cu pretul volatilitatii dobanzilor, ceea ce a facut ca dobanda-cheie sa aiba cateodata un caracter pur decorativ. Stabilitatea cursului a fost un obiectiv cel putin la fel de important ca stabilitatea inflatiei. Iar aceast alaturare nu este intamplatoare, avand in vedere gradul ridicat de euroizare a preturilor din Romania.
Cu toate acestea, pe termen mediu, si BNR ar putea sa trateze cu mai multa lejeritate decat in trecut o crestere a inflatiei. Motivatia sta in preocuparea explicita pe care o are pentru tinerea sub control a cresterii deficitului de cont curent. Tratarea inflatiei cu o dobanda de politica monetara mai mare, ar putea duce la o aprecierea reala sau chiar nominala a leului, ceea ce ar stimula importurile si descuraja exporturile.
In ce priveste punerea sub capac a dobanzilor la care este finantat bugetul de stat, asa cum explicam cu alt prilej, BNR nu e dispusa sa ofere un pranz gratuit in orice conditii. Cel mai probabil, asteapta dovezile unei politici fiscale responsabile inainte sa continue sa contribuie la finantarea deficitului bugetar la costuri mici prin achizitii facute pe piata secundara de titluri de stat. Daca astfel de dovezi vor veni, este rezonabil sa ne asteptam la alinierea BNR la practica altor banci centrale.
Concluzia este simpla si dura. Intram in epoca sacrificarii economiilor populatiei pe altarul stabilitatii pietelor financiare si bugetelor nationale. Vestea buna este ca economiile nu vor intra in colaps, continuand sa asigure locuri de munca si limitand tensiunile sociale. Vestea proasta este ca polarizarea economica va continua sa creasca, stimuland tensiunile sociale.
Un weekend placut!
